Aave và Morpho Viết Lại Luật Cho Vay DeFi Sau Thất Bại tại Thượng Viện

Điều gì đang diễn ra trong cho vay và lợi suất DeFi

40 triệu USD tiền gửi của người dùng hiện nằm trong các vault Morpho bảo mật của Zama trên Ethereum, theo The Block. Cột mốc này đến cùng với việc mở rộng sản phẩm: người dùng giờ có thể truy cập bảo mật vào 12 vault Morpho hiện có, trong khi Zama tạo thêm bốn vault mới được thiết kế là sản phẩm chỉ dành riêng cho bảo mật. Hoán đổi riêng tư trên Ethereum cũng ra mắt cùng lúc.

Phạm vi phân phối của Morpho mở rộng thêm vào ngày 17 tháng 9 khi World ra mắt siêu ứng dụng "World Money". Ứng dụng kết nối với Morpho cùng Stripe và Kalshi, với xác minh World ID mở khóa phần thưởng tăng cường cho người dùng – một kênh tiếp cận người tiêu dùng trực tiếp mà hầu hết các giao thức cho vay DeFi vẫn còn thiếu, theo The Block.

Về phía Aave, hoạt động quản trị chứ không phải TVL mới là tiêu đề chính. Một đề xuất TokenLogic cho Aave V4 sẽ đặt quỹ DAO đứng trước để hấp thụ tổn thất cho vay trên các vị thế Core WETH, USDC và USDT, với những người bảo lãnh tình nguyện đứng sau, theo CryptoSlate. Thiết kế lại cấu trúc này cho thấy DAO của Aave sẵn sàng chịu rủi ro bảng cân đối kế toán rõ ràng để giữ các thị trường cốt lõi hấp dẫn với người gửi tiền.

Tại sao lại là lúc này

Đạo luật CLARITY vấp phải rào cản tại Thượng viện, và đồng sáng lập Aave Stani Kulechov phản hồi bằng điều mà CryptoSlate gọi là "kế hoạch Uber": xây dựng áp dụng đủ nhanh để Washington phải chịu chi phí chính trị khi hạn chế DeFi. Sự so sánh này có chủ đích. Uber mở rộng vào các thành phố trước khi các nhà quản lý có thể ngăn chặn, rồi dùng nhu cầu của người dùng làm lá chắn chính trị. Kulechov muốn những người tiết kiệm crypto hàng ngày đóng vai trò đó cho DeFi.

Thời điểm này quan trọng xuyên suốt cả ba bước đi sản phẩm. Một thất bại về quy định thúc đẩy các dự án hướng đến chiến lược ưu tiên áp dụng, và cả vault bảo mật của Morpho lẫn cách đóng gói người tiêu dùng của World Money đều phù hợp với khung đó. Cho vay bảo mật loại bỏ một điểm ma sát tuân thủ cho người dùng tổ chức và những ai quan tâm đến quyền riêng tư không muốn lộ quy mô vị thế on-chain. Phần thưởng tăng cường được kiểm soát bởi World ID tạo ra nền tảng người dùng kháng Sybil, trông giống một fintech được quản lý hơn là một pool DeFi ẩn danh.

Đề xuất hấp thụ tổn thất V4 của Aave trả lời cùng môi trường đó từ góc độ khác: nếu sự rõ ràng về quy định bị trì hoãn, việc làm cho cấu trúc rủi ro của giao thức dễ hiểu hơn với người gửi tiền và dễ bảo vệ hơn trong một phiên điều trần tại Quốc hội trở thành lợi thế cạnh tranh. TokenLogic không đề xuất điều này trong chân không; đề xuất tồn tại vì mô hình người bảo lãnh hiện tại để lại sự mơ hồ về ai phải chịu nợ xấu trước.

Rủi ro ẩn ở đâu

Đề xuất Aave V4 tập trung rủi ro quản trị ở cấp DAO. Đặt quỹ DAO là tranche tổn thất đầu tiên trên Core WETH, USDC và USDT tạo ra trách nhiệm trực tiếp cho những người nắm giữ token AAVE. Nếu một đợt thanh lý lớn hoặc sự kiện nợ xấu tấn công ba tài sản đó cùng lúc, ngân quỹ DAO hấp thụ cú đánh trước khi bất kỳ bảo hiểm bên ngoài nào kích hoạt. Đề xuất này thanh lịch về mặt lý thuyết; trên thực tế nó phụ thuộc vào việc DAO duy trì ngân quỹ đủ lớn và quản trị đủ nhanh để ứng phó với khủng hoảng diễn biến nhanh. Không điều kiện nào được đảm bảo.

Vault bảo mật của Zama đặt ra một loại rủi ro khác. Bảo mật là tính năng, nhưng sự mờ đục tác động theo cả hai chiều: người dùng có được quyền riêng tư, còn kiểm toán viên và cơ quan quản lý không thể thấy sự tập trung vị thế bên trong vault. Bốn vault chỉ dành cho bảo mật mới trên Ethereum chưa có lịch sử theo dõi công khai. Rủi ro hợp đồng thông minh ở đây cộng thêm với sự tương đối mới mẻ của mã hóa đồng cấu đầy đủ trong DeFi thực tế.

Rủi ro pháp lý kéo dài là rủi ro rộng nhất trên toàn lĩnh vực. "Kế hoạch Uber" của Kulechov coi sự kháng cự của cơ quan quản lý là vấn đề cần vượt qua thay vì giải quyết. Điều đó đã thành công cho dịch vụ đi chung xe ở một số khu vực tài phán và thất bại ở những nơi khác. Các sản phẩm cho vay DeFi tích lũy người dùng bán lẻ trước khi có sự rõ ràng về quy định có thể đối mặt với thực thi hồi tố thay vì các quy tắc được đàm phán.

Tích hợp World Money với Morpho thông qua World ID cũng tạo ra một điểm phụ thuộc duy nhất. Nếu lớp nhận dạng của Worldcoin phải đối mặt với thách thức pháp lý ở các thị trường chính, kênh phần thưởng tăng cường cho tiền gửi Morpho có thể đột ngột đóng lại, kéo theo dòng vốn bán lẻ.

Những gì cần theo dõi trong 30 ngày tới

Đề xuất TokenLogic cho Aave V4 sẽ đi qua quản trị DAO. Theo dõi liệu những người nắm giữ AAVE có bỏ phiếu tiến hành hay không, và nếu có, những thông số nào được thiết lập cho quy mô tranche tổn thất đầu tiên trên WETH, USDC và USDT. Một sự từ chối báo hiệu rằng những người nắm giữ AAVE không sẵn sàng bảo lãnh rủi ro cho vay ở cấp độ giao thức, điều này thay đổi cách Aave tiếp cận người gửi tiền tổ chức. Một đề xuất được thông qua với sự tham gia cao là tín hiệu hoàn toàn khác.

Danh mục vault Morpho bảo mật của Zama còn dư địa phát triển vượt 12 vault hiện tại. Một sự tăng tiền gửi đáng kể vượt 40 triệu USD hoặc vị thế tổ chức được công bố công khai đầu tiên sẽ xác nhận rằng cho vay DeFi bảo vệ quyền riêng tư đang thu hút vốn ngoài những người áp dụng sớm. Theo dõi The Block để cập nhật.

World Money ra mắt ngày 17 tháng 9. Tỷ lệ giữ chân người dùng, tỷ lệ xác minh World ID, và liệu phần thưởng tăng cường của Morpho có thúc đẩy tiền gửi ròng mới thay vì xoay vòng từ người dùng DeFi hiện có hay không sẽ trở nên rõ ràng trong bốn tuần tới.

Trên mặt trận quy định, bất kỳ động thái nào của Thượng viện về Đạo luật CLARITY sửa đổi hoặc một dự luật tài sản kỹ thuật số thay thế sẽ trực tiếp ảnh hưởng đến lịch trình ưu tiên áp dụng của Kulechov. Một dự luật thỏa hiệp hợp pháp hóa các cấu trúc cho vay DeFi xác nhận chiến lược; một thất bại khác đẩy đồng hồ áp dụng về phía trước mà không có sự bảo vệ của tổ chức.

Nhận định của chúng tôi

Chúng tôi thấy hai hướng đi riêng biệt trong lĩnh vực này, và chúng thưởng cho các vị thế khác nhau.

Morpho có động lực phân phối mà hầu hết các nhà cho vay DeFi hiện thiếu. Tích hợp World Money đưa Morpho đến trước đối tượng người tiêu dùng với thanh toán Stripe và thị trường dự đoán Kalshi trong cùng một ứng dụng. Kết hợp với việc mở rộng vault bảo mật của Zama, Morpho mang cả tầm tiếp cận bán lẻ lẫn câu chuyện về quyền riêng tư cho tổ chức cùng một lúc. Chúng tôi sẽ giữ vị thế MORPHO ở đây, nhưng định cỡ nó cho một giao thức vẫn đang xây dựng hồ sơ theo dõi trên cơ sở hạ tầng bảo mật, chứ không coi nó là khoản nắm giữ cốt lõi.

Động thái quản trị V4 của Aave là tín hiệu dài hạn thú vị hơn. Nếu DAO chấp nhận rủi ro tổn thất đầu tiên trên tài sản cốt lõi, đó là biểu hiện tin tưởng vào mô hình rủi ro của chính mình. Đó là hoặc một đề xuất tổ chức thông minh, hoặc một rủi ro đuôi được định giá thấp. Câu trả lời phụ thuộc hoàn toàn vào quy mô ngân quỹ DAO so với nợ xấu tiềm năng trong kịch bản căng thẳng, và con số đó chưa được công khai. Chúng tôi sẽ không thêm vào AAVE trước cuộc bỏ phiếu quản trị. Chờ kết quả: một đề xuất được thông qua với sự tham gia mạnh là tín hiệu mua; một cuộc bỏ phiếu tranh cãi gay gắt hoặc thất bại là lý do để đứng ngoài.

Cách diễn đạt "kế hoạch Uber" của Kulechov là một câu chuyện, không phải chiến lược lợi suất. Nó không thay đổi lãi suất ngắn hạn hoặc doanh thu giao thức. Nếu thành công trong việc thúc đẩy áp dụng bán lẻ ở quy mô lớn, nó mang lại lợi ích cho những người nắm giữ AAVE trong 12 đến 24 tháng. Chúng tôi sẽ không giao dịch theo luận điểm đó trong khung thời gian 30 ngày.

Rút khỏi các vị thế trong các giao thức không có hoạt động quản trị và không có mở rộng phân phối. Lĩnh vực này đang phân tách: một bên là các giao thức đang tích cực thiết kế lại cấu trúc rủi ro và tìm kiếm các kênh người dùng mới, bên kia là các giao thức đứng yên. Vốn đi theo đà sản phẩm, và hiện tại cả Morpho lẫn Aave đều đang di chuyển.

Câu hỏi thường gặp

Đề xuất tổn thất đầu tiên Aave V4 có ý nghĩa gì với những người nắm giữ token AAVE?

Đề xuất TokenLogic sẽ đặt quỹ DAO đứng trước những người bảo lãnh tình nguyện khi hấp thụ tổn thất cho vay trên Core WETH, USDC và USDT. Trên thực tế, ngân quỹ DAO AAVE chịu cú đánh ban đầu từ nợ xấu trước khi bất kỳ lớp bảo hiểm bên ngoài nào kích hoạt, tạo ra rủi ro tài chính trực tiếp cho những người tham gia quản trị.

Vault Morpho bảo mật của Zama trên Ethereum lớn đến mức nào?

Các vault Morpho bảo mật của Zama vượt 40 triệu USD tiền gửi tính đến giữa tháng 9 năm 2026. Người dùng hiện có thể truy cập bảo mật vào 12 vault Morpho hiện có, và bốn vault chỉ dành cho bảo mật bổ sung được tạo ra cùng với việc ra mắt hoán đổi riêng tư trên Ethereum.

"Kế hoạch Uber" của Stani Kulechov cho Aave là gì?

Sau khi Đạo luật CLARITY bị đình trệ tại Thượng viện, đồng sáng lập Aave đề xuất rằng DeFi nên ưu tiên áp dụng đại trà để xây dựng sức kháng cự chính trị đối với các quy định hạn chế, rút ra sự so sánh trực tiếp với cách Uber mở rộng trước các khung quy định và sử dụng cơ sở người dùng như lá chắn chính trị chống lại việc thực thi.